Cómic semanal: Una explosión de frío desde el este para el euro y la libra
31.08.2022 08:27
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Investing.com — ¿Hasta dónde pueden bajar el euro y la libra?
Ambas monedas han tocado mínimos de varios años en las últimas semanas, y por una buena razón. La explosiva subida de los precios del petróleo crudo y del gas natural ha alterado drásticamente los términos de intercambio tanto de la zona euro como del Reino Unido, que son grandes importadores netos de ambos.
En toda Europa, las empresas que necesitan energía han tenido que vender más libras y euros para conseguir las mismas (o incluso menores) cantidades de los productos básicos más vitales del mundo industrializado. Los especuladores que no tienen el mismo imperativo económico, pero que esperan que las condiciones actuales duren mucho tiempo, se suman a la fuerza de los movimientos.
Los efectos de esto en la cuenta corriente han sido sorprendentes: Antes de este año, el déficit exterior trimestral récord del Reino Unido había sido de poco más de 32,000 millones de libras, en el primer trimestre de 2019; pero en el primer trimestre de este año, alcanzó más de 44,200 millones de libras (excluyendo el comercio de metales preciosos), la friolera del 7.1% del PIB.
La eurozona entró en la crisis con un gran superávit exterior (la región ha dependido de las exportaciones para sostener el crecimiento en la última década). El superávit del año pasado, del 2.5% del PIB, no fue tan grande como algunos anteriores, pero aún así dio una gran pista de que la demanda interna no era lo suficientemente fuerte como para sostener el euro a sus antiguos niveles. En el segundo trimestre, al dispararse el precio de las importaciones de gas y petróleo tras la invasión rusa de Ucrania, la eurozona registró tres déficits mensuales consecutivos, algo que no había ocurrido en más de 10 años.
Christian Odendahl, de The Economist, calcula que mientras Alemania solía pagar menos del 1% del PIB por sus importaciones de gas, el año que viene gastará más del 8% si los precios mayoristas se mantienen donde están.
Y todo esto ha sucedido en un momento en que la Reserva Federal de Estados Unidos ha encarecido el dólar subiendo las tasas de interés, lo que hace que los rendimientos nominales del dólar sean más atractivos que los del euro. Una inversión sin riesgo en dólares rinde ahora un 3.47%, más de un 0.5% más que su equivalente en libras esterlinas y la friolera de un 2.25% más que un billete del Estado alemán a dos años, tradicionalmente el sustituto sin riesgo de la zona euro.
Estas tasas nominales se comparan de forma lamentable con las actuales tasas de inflación de casi el 9% en la Eurozona y de más del 10% en el Reino Unido. Se compararán aún peor si -como parece plausible- los precios del gas siguen subiendo durante el invierno cuando Rusia cierre completamente sus grifos. Los analistas de Goldman Sachs (NYSE:GS) señalaron en una nota el fin de semana que la inflación del Reino Unido podría alcanzar un pico superior al 20% en ese escenario, mientras que la zona euro también sufriría un pico más tardío y más elevado.
No es de extrañar, pues, que el euro se haya hundido hasta su nivel más bajo en 20 años, mientras que la libra -excluyendo un momentáneo bamboleo al comienzo de la pandemia- se encuentra ahora en su nivel más bajo desde 1985. Las curvas a plazo de ambas monedas sugieren que, aun suponiendo que la inflación baje en los próximos dos años, ni el Banco Central Europeo ni el Banco de Inglaterra subirán las tasas de interés hasta un nivel que lo compense. Las tasas reales, es decir, ajustadas a la inflación, seguirán siendo negativos, como lo han sido prácticamente desde la Gran Recesión de hace 13 años.
Por lo tanto, está claro que los mercados financieros no confían en que ninguno de los dos bancos centrales defienda el poder adquisitivo de sus monedas. Lo que hace que los rendimientos de los bonos a 10 años del 1.5% en Alemania y del 2.7% en el Reino Unido sean aún más sorprendentes. Se podría perdonar que los mercados sigan el juego a las esperanzas de los gobiernos de salirse con la suya con una «inflación sorpresa» que haga desaparecer gran parte de las deudas heredadas sin dejar que los inversionistas exijan una prima mayor para asegurarse contra la repetición de ese truco.
Una década de represión financiera relativamente exitosa puede haber envalentonado a los gobiernos y a los bancos centrales en esa esperanza, permitiéndoles evitar un trastorno económico generalizado (y un empobrecimiento masivo) manteniendo las espitas monetarias abiertas.
Pero la represión sólo ha funcionado porque la inflación se ha comportado mientras tanto. Este ya no es el caso. Los trabajadores esenciales, desde los puertos a los hospitales, pasando por los aeropuertos y los tribunales, no van a aceptar sentados una reducción permanente del 20% de los ingresos reales.
La última vez que la inflación se mantuvo durante algún tiempo a este nivel, el Reino Unido acabó suplicando al Fondo Monetario Internacional un rescate (el déficit por cuenta corriente de ese año era inferior al 4%, para comparar). Del mismo modo, la última vez que Alemania experimentó una inflación sostenida dentro de un mecanismo de tipo de cambio fijo (Bretton Woods), optó por derrotar a la inflación en lugar de la fijación del tipo de cambio.
Esto no quiere decir que una repetición de cualquiera de esos incidentes sea inevitable, o incluso probable. La globalización y la abolición de los controles de capital significan que Gran Bretaña puede financiar mayores déficits por cuenta corriente durante más tiempo, y los alemanes de 2022 son mucho menos propensos a buscar soluciones puramente nacionales a sus problemas que sus homólogos de 1971.
Aun así, los riesgos de un estallido sostenido de inflación de dos dígitos en Europa parecen mayores de lo que los mercados están dispuestos a aceptar. Ni la libra ni el euro – y menos aún sus respectivos mercados de bonos – parecen tener mucha protección contra las caídas. La tregua veraniega que permitió esta complacencia está a punto de terminar, con la elección de un nuevo líder del Partido Conservador en el Reino Unido y elecciones nacionales en Italia, el talón de Aquiles de la eurozona. Después de un verano de olas de calor, septiembre parece muy capaz de producir uno político.
