Peloton: A 90% por debajo de máximos, la accón todavía parece una compra riesgosa
31.05.2022 19:49
A medida que el brote de COVID comienza a pasar a un segundo plano frente a otras preocupaciones del mercado, los «ganadores de la pandemia» se han convertido en perdedores de la pandemia, las acciones de Peloton Interactive (NASDAQ:PTON) han sido quizás el mayor de esos perdedores. En enero de 2021, PTON alcanzó un máximo histórico justo por encima de los 163 dólares; el viernes cerró por debajo de los 15 dólares.
Ese tipo de descenso, por sí solo, parece hacer que las acciones de Peloton sean al menos intrigantes. Evidentemente, en cierta medida, el mercado reaccionó de forma exagerada a la hora de pujar por las acciones a principios del año pasado. Tras un descenso del 91%, parece posible que el mercado esté haciendo lo mismo al vender las acciones.
Ciertamente es posible. Pero no está ni mucho menos garantizado. El hecho de que PTON haya bajado mucho no significa que esté barata. Y, desde luego, no significa que esté lo suficientemente barata.
Fundamentos feos
Vale la pena repetirlo: la situación de PTON a principios de 2021 es casi totalmente irrelevante para la situación que tendrá en 2023. Incluso una mirada superficial a los fundamentos de la empresa pone de manifiesto el riesgo.
Peloton todavía tiene una capitalización de mercado cercana a los 5,000 millones de dólares. (Así es, la empresa estaba valorada en casi 50,000 millones de dólares hace 16 meses. Para ponerlo en contexto, el gigante de los alimentos envasados Kraft Heinz (NASDAQ:KHC) tiene actualmente una capitalización de mercado de sólo 46,000 millones de dólares). Incluso mirando los resultados del año fiscal 2021 (que termina en junio), el mejor año de Peloton, esa cifra no parece precisamente barata.
En el año fiscal 21, Peloton generó 4,000 millones de dólares en ingresos. Un múltiplo de precio/ventas de 1.25 veces puede parecer barato, pero Peloton no es una empresa de software. Sus márgenes brutos este año deberían ser de alrededor del 25%; a ese nivel, Peloton cotiza a 5 veces el beneficio bruto máximo.
Eso no es barato. Tampoco lo es un múltiplo de 19 veces para el EBITDA ajustado del ejercicio 21 (beneficios antes de intereses, impuestos, depreciación y amortización). Las cifras de flujo de caja libre son aún peores: Peloton generó 223 millones de dólares en el año fiscal 20, pero increíblemente ha quemado casi 2,400 millones de dólares en los últimos siete trimestres.
Tres lecciones
Por lo tanto, los fundamentos aquí nos dicen tres cosas. En primer lugar, el año pasado, el mercado malinterpretó completamente la situación. Valoró a Peloton como si fuera a seguir creciendo. De hecho, las orientaciones de la empresa para el cuarto trimestre fiscal sugieren que el EBITDA ajustado será negativo en 800 millones de dólares este año, sorprendentemente, más de mil millones de dólares peor que el año anterior.
En segundo lugar, incluso con una caída del 90%, las acciones de PTON siguen valorando el crecimiento, no desde el punto en el que se encuentra el negocio ahora, sino desde el punto en el que alcanzó su máximo. Del cuarto trimestre del año fiscal 20 al tercer trimestre del año fiscal 21 (en otras palabras, el primer año de la pandemia), Peloton generó 440 millones de dólares en EBITDA ajustado. La capitalización de mercado actual es aproximadamente 11 veces esa cifra.
Y dado que la propia Peloton proyecta un cambio de rumbo que llevará al menos dos años, los inversionistas sólo pueden pagar 11 veces si creen que, en algún momento, los beneficios y el flujo de caja libre de Peloton alcanzarán nuevos máximos.
En tercer lugar, ahora mismo no hay pruebas de que Peloton se acerque a los máximos pasados. De nuevo, la empresa está quemando enormes cantidades de efectivo en este momento. Y eso es porque el negocio va en la dirección equivocada. Los ingresos en lo que va de año han bajado un 3%. Y lo que es más preocupante, el beneficio bruto ha disminuido un 39%.
En otras palabras, el rendimiento tiene que mejorar, y mucho, para que las acciones de Peloton se estabilicen.
¿Cómo se arregla esto?
Hay razones para creer que eso simplemente no sucederá. En agosto de 2021, ante la disminución de la demanda impulsada por la pandemia, Peloton redujo el precio de su bicicleta insignia. En medio de las presiones inflacionistas, en enero, la empresa dio marcha atrás (en Estados Unidos, restableciendo su tarifa de entrega).
Esto se mantuvo durante tres meses, antes de que la empresa volviera a cambiar de rumbo. Como parte de una estrategia defendida por el nuevo director general, Barry McCarthy, Peloton está bajando el precio de sus equipos en un intento de vender más bicicletas e impulsar más suscripciones (que, como parte de la misma política, serán más caras en el futuro).
Pero hay un gran problema con esa estrategia: Peloton ya no gana dinero con su equipo real. En los tres primeros trimestres de este año, lo que la empresa denomina Connected Fitness Products registró un margen bruto de sólo 44 millones de dólares, o el 2.3% de los ingresos. Durante el mismo periodo, Peloton gastó más de 800 millones de dólares en marketing.
Obviamente, la demanda en este momento está algo reprimida por la gran cantidad de bicicletas vendidas durante lo peor de la pandemia. Pero en los últimos tres trimestres, aproximadamente la mitad del tiempo Peloton estaba vendiendo sus bicicletas a un precio más alto que el actual, y aún así no podía ganar dinero.
La razón por la que las acciones de Peloton subieron tanto el año pasado fue que los inversionistas creían que Peloton podía ganar dinero con sus bicicletas y con sus suscripciones. Lo que demuestra el reciente recorte de precios -que llega en un momento en el que los costes de los insumos se disparan- es que incluso la dirección de la empresa no cree que esto vaya a funcionar así.
En el futuro, parece muy probable que Peloton vaya a depender de sus ingresos por suscripción para obtener beneficios. La empresa generó sólo 327 millones de dólares en ingresos de este tipo durante los primeros nueve meses del año fiscal. De nuevo, su capitalización de mercado es de casi 5,000 millones de dólares.
El caso de las acciones de Peloton
Dicho esto, no se puede descartar a Peloton todavía. Todavía hay razones para ser alcista cuando se tiene una visión a largo plazo.
Después de todo, hay un negocio real aquí, y una base creciente de clientes satisfechos. A finales del año fiscal 2017, Peloton tenía 108,000 suscriptores de pago. Cuando salió a bolsa en 2019 ese número había aumentado y ahora esa cifra es de casi 3 millones.
Obviamente, la pandemia impulsó parte de ese crecimiento. Pero Peloton, impresionantemente, ha mantenido a los clientes que adquirió. El , o el número de suscriptores que se cancelan, se mantiene por debajo del 1% mensual (neto de clientes que regresan). Como resultado, incluso con una menor venta de bicicletas, la base de suscriptores sigue creciendo.
Peloton cree que tiene mucho crecimiento por delante. McCarthy declaró tras el tercer trimestre fiscal que su objetivo era alcanzar los 100 millones de miembros, frente a los 7 millones actuales. Tanto los nuevos productos como las nuevas zonas geográficas pueden ayudar a Peloton a alcanzar ese objetivo. Y con unos márgenes brutos de suscripción superiores al 60%, el crecimiento de los suscriptores puede hacer que Peloton vuelva a ser rentable en algún momento.
Incluso hay buenas noticias en el balance. Una de las razones principales por las que Peloton ha quemado tanto efectivo últimamente es que ha acumulado una enorme cantidad de inventario. Pero, con el tiempo, Peloton debería ser capaz de vender ese inventario -alrededor de 1,400 millones de dólares en productos terminados al final del trimestre más reciente-.
Esto debería mejorar el balance. Junto con un aumento de la deuda de 750 millones de dólares este mes, Peloton tiene el capital y el tiempo necesarios para intentar su cambio.
En resumen: El problema es que el capital y el tiempo no son razones suficientes para comprar acciones de Peloton, aunque hayan bajado un 90%. Peloton todavía tiene una valoración de 5,000 millones de dólares, además de mucho trabajo por hacer. Una de esas dos cosas tiene que cambiar antes de que las acciones de PTON parezcan realmente baratas.
Revelación:
