Perspectiva semanal de inflación: No ha llegado la última inflación
19.12.2022 20:07
– Nada sorprendente en que la Fed se inclinara en contra de la exuberancia del mercado la semana pasada
– El objetivo de la Fed de una tasa de inflación del 2% sigue siendo muy descabellado
– El aumento de la inflación y de tasas de interés contribuirá a un déficit mucho mayor el año que viene.
La semana semana pasada, sólo les conté la mitad de la historia, y resultó ser la mitad equivocada.
Expresé la opinión de que el probablemente se calentaría un poco, los mercados no reaccionarían bien y la Reserva Federal hablaría tranquilamente sobre la inflación mientras seguía adelante con su plan de subidas de 50 puntos base.
No hablé de lo contrario porque no me parecía muy probable: El IPC fue débil, los mercados subieron, y la Reserva Federal tuvo que hablar con severidad en lugar de con calma. Es la clásica «operación boca abierta» y, para ser sinceros, es una buena razón para escuchar a la Reserva Federal, pero no para actuar en consecuencia.
Después de muchos años de ser un observador de la Fed, un estratega, un operador y un inversor, mucho de esto se interioriza. En realidad, es una buena razón para escribir artículos de consumo público, porque evita que me sorprenda la reacción del mercado ante algo que parecía muy previsible.
La semana pasada fue un caso delicioso: aunque el dato de inflación fue ligeramente más débil de lo esperado, la subió las tasas de interés a 50 puntos base en un día, como todo el mundo preveía. Hasta ahí, todo bien. La declaración formal se mantuvo prácticamente sin cambios. El «gráfico de puntos», como era de esperar, se desplazó al alza siguiendo las líneas de lo que los oradores de la Fed han estado diciendo. Pero en la conferencia de prensa posterior a la reunión del presidente Powell, el mensaje que acompañó fue bastante duro.
Powell articuló que «se necesitará sustancialmente más evidencia para dar confianza de que la inflación está en una trayectoria descendente sostenida». También repitió la frase que se convertirá en su epitafio: «mantendremos el rumbo hasta que el trabajo esté hecho». Signifique lo que signifique.
La reacción del mercado fue rápida y severa, y en realidad comenzó con la publicación del gráfico de puntos. Las acciones habían cotizado alegremente al alza en el día, pero a las 14:00, el recortó casi de inmediato entre un 1.5% y un 2% sus cotizaciones. El jueves, otros 100 puntos del S&P 500. El viernes, otros 44.
¿Qué demonios provocó esa reacción? La Fed subió las tasas como se esperaba, y como no querían que el mercado se disparara «porque la inflación está bajo control y el final de las subidas está cerca», acompañaron esa acción con un mensaje de línea dura.
Sí, querida, puede que tengas las llaves del auto, pero será mejor que conduzcas con cuidado, y si huelo cerveza en tu aliento, te vas a meter en un buen lío.
Era obvio que iban a hacer eso, ¿verdad? Evidentemente, algunos inversionistas inexpertos no esperaban ese cambio de tono. O tal vez son los algoritmos. En cualquier caso, no hubo nada sorprendente en que la Fed se inclinara en contra de la exuberancia del mercado. Es el procedimiento operativo estándar del FOMC. Powell incluso lo dijo en su declaración de apertura de la rueda de prensa:
«A lo largo del año, las condiciones financieras se han endurecido significativamente en respuesta a nuestras medidas. Las condiciones financieras fluctúan a corto plazo en respuesta a muchos factores, pero es importante que con el tiempo reflejen la política restrictiva que estamos aplicando para devolver la inflación al 2%.»
Si la inflación del martes hubiera sido alta y hubiera provocado una venta masiva, la Reserva Federal no habría necesitado sonar tan estridente; de hecho, probablemente habría suavizado un poco el mensaje. Pero con los mercados en máximos y el riesgo de que la Reserva Federal volviera a sacar la ponchera y desencadenara un rally alcista, tuvieron que sonar severos. Pero no teman: ahora que la renta variable cotiza a la baja, los portavoces de la Reserva Federal administrarán durante la próxima semana o dos el toque suave y expresarán su confianza en la trayectoria de la inflación.
Sin duda, unas tasas de interés más altas a lo largo de la y unos precios de la renta variable más bajos tienen mucho sentido de todos modos. Mientras nos dirigimos hacia una recesión con una confianza muy alta, es probable que la inflación se mantenga pegajosa, y en consecuencia, las tasas largas no deberían estar tratando de poner en precio el próximo ciclo de flexibilización de 300 puntos base todavía.
Además, me preocupa que la mayor inflación y las tasas de interés más altas contribuyan a un déficit mucho mayor el año que viene (mayores pagos a la Seguridad Social derivados de la mayor inflación y mayores tasas de interés pagados sobre la deuda del Tesoro que se está refinanciando), y la Fed está vendiendo en lugar de comprando. No estoy seguro de quién va a comprar esos billones.
Un paso atrás
Esta es la última «Perspectiva semanal de la inflación». Voy a seguir produciendo artículos en mi blog y podcasts, e Investing.com seguirá llevando muchos de esos medios de comunicación.
Pero permítanme dar un paso atrás.
Acabamos de terminar un periodo de crecimiento monetario sin precedentes. Históricamente, un elevado crecimiento monetario siempre -no a veces, sino siempre- conduce a una elevada inflación. Es más, un aumento de la oferta monetaria ajustada al PIB del X% generalmente produce un aumento del nivel de precios del X% (ver gráfico, fuente Reserva Federal con cálculos de Enduring Investments). Desde finales de 2019, el M2/PIB ha aumentado un 34%.
El deflactor del PIB ha aumentado un 13.5%. A menos que haya habido un deterioro permanente de la velocidad del dinero, esto significa que hay «energía potencial» que significará una inflación superior al equilibrio en el futuro durante unos años.
M2 Money Supply Vs. GDP Deflator
¿Qué dicen los mercados? El umbral de inflación a 10 años ( menos el ) se sitúa en el 2.15%, lo que indica que un inversionista que elija entre bonos del Tesoro nominales a 10 años y los TIPS debería elegir estos últimos a menos que piense que la inflación será inferior al 2.15%, compuesto, durante la próxima década.
¿Y qué dice la historia?
Desde 1933, el incremento medio anual del IPC ha sido del 3.00%. El resultado medio de la inflación compuesta a 10 años ha sido del 2.99%. Sin embargo, esto cambia si se condiciona la observación al punto de partida. Durante ese periodo de 90 años, si la inflación anual era superior al 5%, la mediana del resultado de la inflación compuesta a 10 años era del 5.06%.
Sólo una octava parte de esos periodos terminaron en el 2.15% o por debajo, si miramos una década más tarde. El siguiente gráfico muestra los periodos en los que la inflación interanual a principios de la década fue superior al 5%. El eje y muestra el resultado compuesto posterior a 10 años. La línea roja se traza en el nivel actual de inflación a 10 años.
Fuente: BLS, cálculos de Enduring Investments
La conclusión a la que llego es que, si se da un paso atrás y se mira con la perspectiva de la historia, esperar que la inflación se sitúe en el 2.15% o por debajo, o incluso muy cerca del 2.15%, es bastante heroico.
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Divulgación: Mi empresa y/o los fondos y cuentas que gestionamos tienen posiciones en bonos indexados a la inflación y diversos productos de futuros financieros y de materias primas y ETF, que pueden mencionarse de vez en cuando en esta columna.
