Twitter: ¿Por qué el mercado sigue descontando la compra de Elon Musk?
06.07.2022 22:49
Parece difícil de creer, pero fue hace menos de tres meses cuando Elon Musk anunció su oferta para adquirir Twitter (NYSE:TWTR). Una semana y media después, la compañía de medios sociales acordó venderse al director ejecutivo de Tesla (NASDAQ:TSLA) por 54.20 dólares por acción.
TWTR Weekly
El 25 de abril, el día en que se anunció el acuerdo, las acciones de TWTR cotizaron por última vez a 51.70 dólares. El martes cerró a 38.38 dólares, un 26% menos.
El descenso se debe a un simple hecho: el mercado no cree realmente que Elon Musk vaya a acabar siendo el dueño de Twitter. Más exactamente, el mercado no cree que Musk acabe siendo dueño de TWTR a un precio de 54.20 dólares por acción.
La cuestión es por qué el mercado cree eso, y si esa creencia es correcta. Si no lo es, se puede ganar mucho dinero con las acciones de TWTR por debajo de los 40 dólares.
Una adquisición hermética
La razón más obvia para creer que Musk no pagará 54.20 dólares por acción es que, casi desde que se anunció el acuerdo, el director general de Tesla parece haber estado intentando echarse para atrás.
Twitter y Musk anunciaron el acuerdo el 25 de abril. Dos días después, Musk criticó a los ejecutivos de Twitter, violando aparentemente una cláusula de no descrédito del acuerdo.
El 13 de mayo, Musk dijo que la venta estaba «temporalmente en espera» debido a los bots en la plataforma de Twitter. Pero como señaló acertadamente el ex abogado de valores Matt Levine, «temporalmente en espera» no es un concepto. El problema de los bots no alcanzó, ni alcanza, el estándar de un «efecto material adverso» que permitiría a Musk echarse atrás en la transacción.
A principios de junio, Musk amenazó con retirarse si no recibía datos sobre el número de cuentas falsas. Dos días después, Twitter cumplió.
Legalmente hablando, no hay razón para creer que Musk tenga una salida de este acuerdo. La narrativa de que puede simplemente pagar 1,000 millones de dólares y seguir adelante tiene poca base en los hechos; Musk firmó un acuerdo y, salvo un cambio masivo, ese acuerdo es vinculante.
De hecho, a mediados de junio, Musk asistió a una reunión de empleados de Twitter en la que detalló sus planes para la empresa. Se podría pensar que esa asistencia y esas palabras, por sí solas, sugieren fuertemente que Musk cree que terminará a cargo de Twitter.
Probabilidades parejas
Cualquier análisis legal experto (y, para ser claros, estoy trabajando con otras fuentes aquí) parece sugerir que Musk está obligado por su acuerdo. Pero el mercado está actuando como si no lo estuviera. El diferencial entre el precio de las acciones de TWTR se ha ampliado notablemente. Al cierre del 25 de abril, TWTR cotizaba con un descuento del 4.8% respecto al precio de la oferta. Ahora la cifra es del 29.2%.
La ampliación del diferencial sugiere a su vez que las probabilidades de que la operación se cierre a 54.20 dólares son mucho menores. Teniendo en cuenta un tiempo razonablemente rápido para el cierre, a finales de abril, el mercado estaba valorando probabilidades de más del 90% de un acuerdo. A mediados de mayo, después de que las acciones hubieran retrocedido hasta donde cotizan ahora, yo argumenté que las probabilidades implícitas eran inferiores al 50%.
En este momento, las probabilidades implícitas son sin duda más altas, aunque las acciones de TWTR no se han movido realmente desde que hice esa estimación. La razón es que el potencial de caída de TWTR se ha ampliado. De hecho, esa es parte de la razón por la que a Musk sin duda no le importaría salir, o al menos revalorizar, la adquisición.
Fue el 14 de abril cuando Musk hizo su oferta de 54.20 dólares por acción. Desde entonces, otros valores de las redes sociales se han vendido. Pinterest (NYSE:PINS) ha bajado un 18%, Meta Platforms (NASDAQ:META) un 25%, y Snap (NYSE:SNAP) un horrible 62%.
Por lo tanto, si Musk no hubiera hecho su oferta, las acciones de TWTR probablemente se habrían vendido con bastante fuerza, sobre todo teniendo en cuenta un suave informe sobre sus ganancias del primer trimestre.
Si Musk pudiera alejarse de alguna manera, no es difícil imaginar que TWTR caiga hasta los 20 dólares. Ese precio seguiría valorando la empresa en aproximadamente 3 veces los ingresos, a pesar de que el crecimiento de los usuarios se ha estancado y la empresa nunca ha registrado beneficios consistentes excluyendo la compensación basada en acciones. Si la ventaja es de 54 dólares y la desventaja, digamos, de 24 dólares, un precio en torno a los 39 dólares sugeriría que las probabilidades de que se cierre el acuerdo están más o menos igualadas.
¿Puede Musk revalorizar el acuerdo?
Por supuesto, eso sólo es cierto si se ignora la tercera opción: que Musk pueda revalorizar la adquisición. El consejo de administración de Twitter sigue manteniéndose firme, ciertamente. Pero incluso si el acuerdo es hermético desde el punto de vista legal, Musk tiene el tiempo y el dinero para obligar a Twitter a llevarlo a los tribunales en un proceso que sin duda llevaría meses, y potencialmente años.
Mientras tanto, la caída de las acciones de las redes sociales y el informe del primer trimestre debilitan un poco la posición de Twitter. Es posible que Twitter opte por aceptar la certeza de una oferta revisada en lugar del riesgo de perder en los tribunales y ver el declive de su negocio, creando incluso más inconvenientes de los que podría haber ahora.
Ese parece ser el resultado que los inversionistas están valorando: que el consejo de administración de Twitter acceda a las realidades del sistema legal y del mercado de valores actual, y ofrezca a Musk un descuento.
Pero parece que los inversores están siendo demasiado cautelosos. La reputación de Twitter -que no es conocida como la empresa mejor gestionada del mundo, y que tiene una participación sorprendentemente baja en el consejo de administración- y Musk, que dijo que iba a privatizar Tesla en 2018, son sin duda factores que influyen.
Sin embargo, de nuevo, hay un acuerdo legal firmado aquí. Las probabilidades de que Musk se aleje realmente no parecen especialmente altas. Las probabilidades de que Twitter acepte una oferta por debajo de 38 dólares -donde el propio Musk estaba comprando acciones en abril- parecen bastante bajas.
Algo así como 44.20 dólares por acción (cediendo a la afición de Musk por un chiste de «420») sí parece posible, pero sigue ofreciendo una subida de dos dígitos.
Operaciones como ésta, conocidas como arbitraje de fusiones, pueden ser peligrosas. La desventaja de TWTR podría ser mayor que la ventaja.
Pero, en general, parece que el mercado está asumiendo que las probabilidades de que algo vaya muy mal son mucho más altas de lo que realmente son. El resultado más probable es que Elon Musk adquiera efectivamente Twitter. En ese caso, los inversionistas que compren TWTR a 38 dólares deberían hacerlo bien, y posiblemente bastante bien.
Descargo de responsabilidad:
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